Prêmio de risco de volatilidade (VRP)

As opções quase sempre precificam mais volatilidade do que o mercado acaba entregando. A volatilidade implícita excede a volatilidade realizada na grande maioria dos meses, e essa lacuna persistente é o prêmio de risco de volatilidade (VRP). Venda volatilidade (opções, swaps de variância, uma série de straddles) e, com o tempo, você será pago para estar vendido nessa lacuna.

O prêmio existe porque os compradores de opções não estão apenas prevendo a variância. Eles estão comprando seguro contra um crash. Na maioria dos meses, nada entra em colapso, o seguro não é utilizado, e o vendedor embolsa a diferença entre o que foi precificado e o que realmente aconteceu. É uma compensação por carregar um risco que quase ninguém quer manter diretamente.

Medido contra a volatilidade realizada em vencimentos correspondentes, a colheita do VRP produz um fluxo de retorno de aparência estável: um índice de Sharpe modesto, positivo na maioria dos meses, nada que salte aos olhos.

Esse é exatamente o problema. O Sharpe colapsa uma distribuição em um único número, e essa distribuição não é simétrica. As estratégias de VRP carregam uma assimetria negativa severa — pequenos e frequentes ganhos financiando uma perda infrequente e grande quando um choque real chega e a volatilidade realizada salta além da implícita. O índice de Sharpe calculado em um período de calma descreve a parte frequente dessa distribuição e permanece em silêncio sobre a cauda. Um número lisonjeiro e uma cauda gorda residem no mesmo trade.

Este é o caso claro para condicionar no estado do mercado em vez da direção. O VRP nunca é uma aposta sobre para onde o preço vai. É uma aposta sobre o tamanho do movimento — o segundo momento — e a direção nunca entra no cálculo. Ferramentas construídas para ler essa dimensão, como o dealer gamma e o posicionamento que ele implica, existem para avaliar se o mercado está preparado para permanecer calmo ou preparado para um gap.

Tratamos qualquer colheita de VRP da mesma forma que tratamos qualquer curva de capital suave: com a suposição de que a amostra ainda não viu seu crash, e que o custo real do trade aparece exatamente uma vez, tarde, e tudo de uma vez.