Premia za ryzyko zmienności (VRP)

Opcje prawie zawsze wyceniają większą zmienność, niż rynek ostatecznie dostarcza. Zmienność implikowana przewyższa zmienność zrealizowaną w zdecydowanej większości miesięcy, a ta trwała różnica to premia za ryzyko zmienności (VRP). Sprzedaj zmienność (opcje, swapy wariancyjne, serię straddli), a z czasem otrzymasz zapłatę za bycie krótkim na tej różnicy.

Premia istnieje, ponieważ kupujący opcje nie tylko prognozują wariancję. Kupują ubezpieczenie przed krachem. Przez większość miesięcy nic nie krachuje, ubezpieczenie pozostaje niewykorzystane, a sprzedawca zgarnia różnicę między tym, co zostało wycenione, a tym, co faktycznie się wydarzyło. To rekompensata za ponoszenie ryzyka, którego prawie nikt nie chce trzymać wprost.

Mierzone w stosunku do zrealizowanej zmienności dla odpowiadających terminów zapadalności, zbieranie VRP generuje stabilnie wyglądający strumień zwrotów: skromny wskaźnik Sharpe'a, dodatni przez większość miesięcy, nic, co by rzucało się w oczy.

To jest właśnie problem. Wskaźnik Sharpe'a sprowadza rozkład do jednej liczby, a ten rozkład nie jest symetryczny. Strategie VRP charakteryzują się silną ujemną skośnością — małe, częste zyski finansują jedną rzadką, dużą stratę, gdy pojawia się prawdziwy szok, a zrealizowana zmienność przekracza implikowaną. Wskaźnik Sharpe'a obliczony w spokojnym okresie opisuje częstą część tego rozkładu i milczy na temat ogona. Pochlebna liczba i gruby ogon tkwią w tej samej transakcji.

To jest jasny przypadek warunkowania na stan rynku zamiast na kierunek. VRP nigdy nie jest zakładem o to, dokąd zmierza cena. To zakład o wielkość ruchu — drugi moment — a kierunek nigdy nie wchodzi w skład obliczeń. Narzędzia zbudowane do odczytywania tego wymiaru, takie jak gamma dealera i implikowane przez nią pozycjonowanie, istnieją, aby ocenić, czy rynek jest przygotowany na pozostanie spokojnym, czy na lukę.

Traktujemy każde zbieranie VRP tak, jak każdą płynną krzywą kapitału: z założeniem, że próbka nie doświadczyła jeszcze swojego krachu, a rzeczywisty koszt transakcji pojawia się dokładnie raz, późno i wszystko naraz.